今年5月,上交所披露成都極米科技股份有限公司科創板上市的申請已經受理。成立五年,極米科技憑借智能投影等產品,力壓愛普生、明基、NEC等國際廠商,連續兩年蟬聯國內投影機出貨量冠軍。智能投影儀是否會催生一個新的風口,亦或上市只是極米科技的“終點”?

一、投影設備龍頭,獲百度、芒果、經緯中國等投資

成都極米科技股份有限公司(簡稱極米)于2013年成立,主營業務是智能投影產品的研發、生產及銷售,同時向消費者提供圍繞智能投影的配件產品及互聯網增值服務,構建了以整機、算法及軟件系統為核心的戰略發展模式。

據招股書信息,極米是國內投影設備行業龍頭企業,2017年至2019年智能投影產品銷量分別為34.16萬臺、54.53萬臺和68.99萬臺,近三年年均復合增速達42.11%。根據IDC公布的數據,極米在2018年出貨量位居中國投影設備市場第一,市場份額達13.2%;2019年出貨量繼續保持中國投影設備市場第一,市場份額達14.6%,愛普生、堅果、明基、NEC等位列后方。

另外,極米的終端用戶規模不斷上升,2020年3月GMUI系統月活躍用戶數已達約110萬人,較2019年3月GMUI月活躍用戶數約75萬人增長近48個百分點。2020年一季度末,極米GMUI用戶日均使用時達4小時以上。

圖1:2019中國投影機市場前五大廠商

資料來源:IDC,零壹智庫

截至遞交招股書前,極米科技累計獲多輪融資,投資方包括百度、經緯中國、芒果傳媒、四川發展股權投資等。董事長兼CEO鐘波通過直接和間接持有極米29.1724%的股份,并與肖適、鐘超、劉帥、廖楊、尹蕾、廖傳均簽署了一致行動協議,可行使共計46.3420%的股份表決權。

圖2:極米科技股權結構

資料來源:極米科技,零壹智庫

據了解,鐘波曾在晨星半導體(MStar)公司工作近十年,曾擔任TCL、創維、長虹、康佳、廈華、BENQ等多個公司的LCD數十個機型研發的MSTAR項目負責人。極米的管理團隊曾有華為、微軟、金山、暴風、騰訊等知名互聯網或科技公司工作經驗。

招股書顯示,極米擬發行不超過1250萬股股份,募集12億元資金,用于智能投影與激光電視系列產品研發升級及產業化、光機研發中心建設、企業信息化系統建設和補充流動資金4個項目當中。

二、利潤率低,業務集中度高,重銷售輕研發

1. 營收增長迅速,凈利潤率“辣眼”

極米科技在2017年至2019年的營業收入分別為9.99億元、16.59億元、21.16億元,平均年復合增長率為45.58%。同期的凈利潤分別為1449.38萬元、951.72萬元、9340.48萬元。毫無疑問,極米在近3年的營業收入保持了較高的增速。

但是凈利潤卻出現了較大波動,2018年更是出現了負增長,扣非后的歸母凈利潤為-67.54萬元,當年的非經常性損益對極米的盈利造成了重大影響。2017-2019年,極米的銷售凈利率分別為1.45%、0.57%和4.41%,作為國內投影龍頭以及獨角獸企業(業內估值超20億元),這個銷售凈利率真的有點辣眼睛。

圖3:極米科技經營情況

資料來源:極米科技,零壹智庫

針對凈利潤波動的問題,筆者通過查閱極米財務報表,發現2018年凈利潤較低是因為當期營業總成本高于營業總收入,這個情況在2019年得以修復,毛利率提升導致凈利潤得到了較大的提升。另外2019年極米的其他收益比2018年的要高1100多萬,增長原因是2019年政府補助得到了較大提升。

2. 業務集中在整機產品,毛利率低于平均水平,銷售依賴京東

主營業務方面,極米有整機產品、配件產品和互聯網增值服務。在近3年,極米的各項業務占比保持比較穩定,整機產品貢獻了超過9成的收入。

其中,整機產品在2019年貢獻的銷售金額為197775.29萬元,占營收比例為93.45%,主要項目為智能微投、激光電視、創新產品,智能微投又是拳頭產品,在整機產品中的銷售收入貢獻率近9成。

配件產品同年創造了10110.72萬元的營收,占營收比例為4.78%,主要包括投影支架、投影幕布、手柄、3D眼鏡等相關投影設備的配件。

互聯網增值服務指極米GMUI向終端用戶提供互聯網增值服務,獲取后端收入,該部分收入在2019年為2130.49萬元,占收入比為1.01%。針對該項業務,極米還指出隨著整機設備銷量的不斷提升,未來互聯網增值服務將成為新的收入和利潤增長點。

圖4:極米科技業務占比(%)

資料來源:極米科技,零壹智庫

2017至2019年,極米的綜合毛利率分別為19.13%、18.04%和23.32%,2019年整機產品的毛利率為21.49%,配件產品為41.50%,互聯網增值服務為89.20%。2018年極米綜合毛利率出現下滑,在2019年改善,主要是因為整機毛利率的提升。

根據招股書,整機產品毛利率上升是因為極米核心零部件逐步自產、產品售價提高以及原材料采購價格下降。并且,極米還稱隨著光機技術的進一步成熟和量產、業務規模的進一步擴大以及企業自主生產能力的不斷提升,自身毛利率還存在進一步提升的空間。

不過,2019年極米綜合毛利率為23.32%,整機產品毛利率為21.49%,并且該項業務營收貢獻近95%,反映出整機產品業務拖了綜合毛利率的后腿。

圖5:極米科技毛利率

資料來源:極米科技,零壹智庫

極米的主要銷售模式包括電商平臺入倉模式、線上B2C模式及線下銷售模式,第一大客戶為京東,2019年來自京東的收入占總收入比例為34.22%,并且自2017年以來京東一直保持了極米30%以上的收入占比。極米與京東合作模式是京東自營平臺入倉,京東為直接客戶。另外,極米近3年的前5大客戶中芒果系、百度系、愛奇藝、青檸系公司,都是極米的關聯方。

3. 重銷售、輕研發,掌握核心技術“命門”被他人掌握

期間費用上,極米的銷售費用占的比較大。2019年,銷售費用為2.59億元,占收入比例為12.24%。在近3年,極米的銷售費用都保持了占收入比例10%以上,并且占比逐步提高。

圖6:極米科技財務費用

資料來源:極米科技,零壹智庫

為此,極米的解釋是隨著銷量和規模的擴大,營運推廣費、平臺服務費和運雜費均有所上漲;同時,直營店模式下極米在全國主要城市重點商圈自主開設并運營門店,隨著直營店鋪的數量增加,職工薪酬和房租有所提升。

與可比公司對比,極米的銷售費用率也顯著高于可比平均水平。

圖7:極米科技-可比公司財務費用率

資料來源:極米科技,零壹智庫

有趣的是,極米稱自身以技術創新為本,以產品開發為核心,目前已具備全面的投影設備開發能力,并在投影設備整機開發、算法開發和軟件系統等方面均積累了一定的核心技術,但與銷售費費用相比,極米在研發投入上就顯得比較“吝嗇”。

圖8:極米科技研發費用

資料來源:極米科技,零壹智庫

2017至2019年,研發投入分別為3305.08萬元、6300.17萬元和8106.09萬元,占營業收入比例分別為3.31%、3.8%和3.83%,都低于可比公司研發費用率均值。

圖9:極米科技-可比公司研發費用率

資料來源:極米科技,零壹智庫

從采購情況來看,極米的采購主要集中在光機類、芯片類以及其他。2019年采購金額達到16.08億元,同期的研發費用與之相比,相形見絀。

圖10:極米科技采購情況

資料來源:極米科技,零壹智庫

招股書顯示,主流消費級投影設備均采用DLP投影技術,DLP投影技術的核心專利都掌握在美國德州儀器(TI)公司,DLP投影技術產品的核心成像器件是DMD器件。

目前,極米全部采用TI生產的DMD器件,若TI與之業務關系發生不利變化、或者其供貨價格有重要調整、亦或因國家間貿易爭端或新冠疫情進一步蔓延導致無法及時供貨,將對極米生產經營產生不利影響。這也反映出極米沒有掌握產品核心技術,“命門”掌握在TI手中,特別是現在中美貿易問題摩擦不斷,若TI斷供,供應鏈斷裂將對極米將造成致命打擊。

三、小結

IDC在《IDC 2019年第四季度中國投影機市場跟蹤報告》數據顯示,2019年中國投影儀市場總出貨量達到462萬臺,同比增長6.3%,預計到2024年,中國投影機市場的五年復合增長率仍將超過14%。2019年家用消費投影機出貨量超過279萬臺,同比增長23%,是投影機行業重要的增長點。

圖11:中國投影機市場預測

資料來源:IDC,零壹智庫

整體來看,目前國內投影廠商如極米、堅果、當貝等的核心技術都被國外廠商掌握,一旦供應鏈環節出現問題,對國內投影廠商發展將造成較大影響。核心技術被其他廠商掌握,導致極米在相關采購上需要投入大量成本,因此毛利率也處于相對較低水平,未來還會受到上游設備價格波動影響。盡管極米的營收增速較快,但是實現的凈利潤卻很低,其中很重的一個原因是自身沒有掌握核心技術,導致營業成本高昂。

對于極米來說,連續兩年占據了國內投影市場出貨量第一,也反映出消費者對其產品的認可程度。但是,極米在發展上選擇的是“重視銷售、輕視研發”,從中長時間來看,不利于后續自身持續發展。另外,在投影市場中,國際大廠一直在虎視眈眈,還有許多國內中小廠商新玩家加入,對于沒有掌握核心技術的極米來說,越是需要居安思危。