繼北京豪威之后，半導體細分行業(yè)龍頭ISSI成為上市公司思源電氣的并購標的。

9月5日，思源電氣公告稱，上市公司通過參股產(chǎn)業(yè)基金的方式，收購北京矽成41.65%的股權(quán)。北京矽成于2015年完成了對納斯達克上市公司ISSI的私有化要約收購。

此前，備受矚目的ISSI，在兆易創(chuàng)新上市后不到3個月就斥高價進行收購，但由于遭到中國***南亞科反對，并購最終不了了之。

值得注意的是，2017年8月，兆易創(chuàng)新并購北京矽成失敗的時候，北京矽成的出資人之一武岳峰資本，通過舉牌思源電氣進入了思源電氣董事會，為此次并購埋下伏筆。

“思源電氣傳統(tǒng)板塊已經(jīng)接近行業(yè)天花板，向半導體轉(zhuǎn)型是我們的大戰(zhàn)略，國家戰(zhàn)略支持，我們便朝這個方向去做。” 思源電氣內(nèi)部知情人士對《證券日報》記者稱。

標的資產(chǎn)市盈率接近25倍

思源電氣9月5日發(fā)布的公告顯示，公司持有66%出資額的上海集岑企業(yè)管理中心（有限合伙）（下稱“上海集岑”）與上海武岳峰等簽署投資框架協(xié)議，擬收購上海承裕資產(chǎn)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“上海承裕”）全部有限合伙份額。

上海承裕合計持有北京矽成41.65%的股權(quán)。北京矽成早年是一只并購基金，旗下有存儲芯片龍頭ISSI，ISSI 1995年在納斯達克上市，主營業(yè)務(wù)為集成電路存儲芯片（及其衍生產(chǎn)品）的研發(fā)、技術(shù)支持和銷售以及集成電路模擬芯片的研發(fā)和銷售，2015年開始走私有化路徑，由北京矽成主導。

2015年初，北京矽成向ISSI發(fā)起私有化要約收購，2015年3月，北京矽成開價19.25美元/股收購ISSI所有流通股，當年4月Cypress競價，北京矽成提價到23美元/股，最后北京矽成以7.5億美元私有化成功。

按照當時的匯率，北京矽成拿到ISSI的成本約為53億元，而后在2017年賣給兆易創(chuàng)新之時，北京矽成對標的資產(chǎn)的估值到了65億元。

時隔一年左右的時間，思源電氣通過參股產(chǎn)業(yè)基金的方式拿到北京矽成持有的ISSI股權(quán)，估值到了75億元，較去年上漲了10億元。

對于估值上漲的原因，思源電氣內(nèi)部人士對《證券日報》記者解釋道：“2017年北京矽成未經(jīng)審計的營業(yè)收入為25.1億元，較2016年度21.4億元增加17.6%，未經(jīng)審計的扣除非經(jīng)常性損益和特殊項目（主要是PPA和SBC）的凈利潤為3億元，較2016年2億元增加約50%。按照2016年度65億估值和2016年度實現(xiàn)的扣非和特殊項目凈利潤2億元，扣非和特殊項目市盈率約為32.5倍，如果按照2017年度75億估值和2017年度實現(xiàn)的扣非和特殊項目凈利潤3億元，扣非和特殊項目市盈率約為25倍。基于過去2017年公司業(yè)績的大幅增長，實際實現(xiàn)的營業(yè)利潤高于原有的預期，北京矽成本次估值在合理區(qū)間內(nèi)，最終估值將在對投資標的全部盡職調(diào)查后雙方協(xié)商最終確定。”

創(chuàng)造新利潤增長點

相比走重組路徑完成并購整合，思源電氣此番的資本運作別具匠心。

從收購預案來看，思源電氣并沒有直接并購北京矽成，而是通過參股產(chǎn)業(yè)基金的方式，間接完成收購北京矽成41.65%股權(quán)。

有意思的是，通過產(chǎn)業(yè)基金收購的北京矽成，構(gòu)成了關(guān)聯(lián)交易。

標的資產(chǎn)北京矽成的股東方武岳峰資本，同時持有上海承芯企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）的份額，而后者在一年前與兆易創(chuàng)新的并購失敗后，順勢舉牌了思源電氣，當前期持有思源電氣6904萬股，占總股本的9.08%。

在收購預案公告出來后，9月5日，思源電氣在二級市場的表現(xiàn)可圈可點，開盤便一字漲停。9月6日，思源電氣開盤十分鐘便強勢漲停，不過接近尾盤時分被砸開漲停板，收盤漲8.08%。

按照上海承芯的持股比例，僅宣布并購消息兩天，其所持股票浮盈約1.89億元。

值得一提的是，半導體行業(yè)并購并非易事，整合卻是最關(guān)鍵和最艱難的，思源電氣即便完成了存儲芯片龍頭的并購，未來能否成功保住ISSI的市場地位甚至實現(xiàn)飛躍，成為關(guān)鍵。

根據(jù)思源電氣相關(guān)人士透露，此次管理公司半導體產(chǎn)業(yè)板塊的是岳峰資本，其在半導體領(lǐng)域和資本運作上早已有成功先例。創(chuàng)始合伙人武平是原展訊通信（Spreadtrum）董事長與CEO。展訊通信于2007年在美國NASDAQ上市，成為國內(nèi)核心芯片產(chǎn)業(yè)的旗幟企業(yè)。

2008年武平成功實現(xiàn)并購QUORUM Systems（美國），宏景（中國），整合GALAXY團隊。參與包括WALDEN在內(nèi)的多個VC的投資與管理。2009年組建中晶天使基金，參與多個種子期公司的投資，并于2011年參與創(chuàng)辦武岳峰資本。

對此，思源電氣知情人士稱：“本次收購后會從落實高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展布局、推動上海集成電路產(chǎn)業(yè)化、加快思源公司創(chuàng)新轉(zhuǎn)型發(fā)展三方面進行整合。通過專業(yè)技術(shù)+資本助力的模式，實現(xiàn)金融和實體經(jīng)濟的有機結(jié)合，形成技術(shù)+資本的協(xié)同效應(yīng)，打造上海集成電路產(chǎn)業(yè)集群，促進上海集成電路產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)。”

“思源電氣原有產(chǎn)業(yè)已經(jīng)接近天花板，通過投資北京矽成實現(xiàn)公司業(yè)務(wù)外延式發(fā)展，加快公司創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，有助于公司創(chuàng)造新的利潤增長點，全面提升公司核心競爭力，為廣大股東謀福利。”上述人士補充。