? ? ?電車熱潮，并沒有因補貼退坡有一絲減速的苗頭。

　　

　　1-10月，中國新能源汽車產銷分別完成87.9萬輛和86萬輛，同比分別增長70%和 75.6%。

　　人們都知道，在電車狂飆的投資熱潮里，鋰電池是最奪人眼球的一環。

　　真鋰研究的數據顯示，2018年10月中國電動汽車市場鋰電總裝機量達到6.1GWh，同比增速達 82.9%。

　　在這波從2015年啟動的產業鏈盛宴中，涌入一群又一群淘金的人。

　　歲月沉淀，洗凈鉛華，在硬碰硬的競爭中，成色優異的公司繼續領跑，強者愈強，投機者逐漸黯然退場。

　　大浪淘沙，有人哭，有人笑。

　　我們檢視整個鋰電池產業鏈——

　　上游資源，幾大鈷鋰企業的業績，隨著資源價格的起起伏伏而陰晴不定；

　　電池制造，寧德時代一家獨大，基本上封死了落后者的逆襲空間；

　　中游材料，情況則稍微復雜一些：

　　一是產品種類較多，有正極、負極、隔膜、電解液，等等；

　　二是工藝技術門檻不一，隔膜就有干濕法之分，負極有人造天然之別等等；

　　三是技術路線存在爭議，就拿成本占比最高的正極材料來說，就有多種不同的鎳鈷錳含量路線；

　　四是資金壁壘不同，電解液投資門檻低，而隔膜投資門檻就高多了。

　　橫向對比中游四大產品，從情況復雜的現狀中我們找到一個簡單指標——頭部公司的毛利率。

　　一比較，可以很清晰的得出結論：隔膜盈利能力最強，技術門檻最高。

　　

　　反觀電解液，由于門檻低，競爭者涌入后，天賜材料的毛利一路滑落，降幅驚人。

　　技術含量高的東西，意味著護城河不易被攻破，在行業一片興旺，在攪局者不斷進入時能獨善其身，守住自己的地盤。

　　那隔膜這門生意到底是怎么一回事呢？

　　1

　　制造一枚電池，很難嗎？

　　其實不難。

　　某種意義上說，只需要找到正確的材料，一枚電池很快就能被制造出來

　　一個剪開口的易拉罐，用塊破布包上些木炭，用圖上的棍子把這包木炭吊在易拉罐上，再裝上一罐天然電解液——海水，一枚電池就制成了。

　　

　　相比前者，制造鋰電池，則要多一個環節——隔膜。

　　鋰電池主要由正極、負極、隔膜、電解液等幾部分構成，結構示意圖如下圖所示。

　　

　　左邊的正極和右邊的負極，其實就像安放鋰離子的公寓樓和寫字樓。

　　放電時，鋰離子“上班”從擁擠的負極公寓脫出，在電解液中穿過隔膜，到達空空如也的正極寫字樓。

　　帶正電的鋰離子從負極到正極，為了保持電荷的平衡，相同數量帶負電的電子在外電路中移動，從而形成電流。

　　充電也是如此，只不過方向逆轉。

　　經過對鋰電工作原理的解釋，那么隔膜在鋰電池中的作用就凸顯出來了，主要是三點：

　　1、允許鋰離子自由通過，

　　2、不允許電子通過，以防短路；

　　3、阻止正負極直接接觸，以防短路。

　　以防短路，是隔膜作用的關鍵詞。

　　試想，一枚存儲了3000mAh的18650，如果隔膜有點問題，導致正負極的直接接觸，能量瞬間釋放，會引發劇烈的電池反應，造成電池的起火爆炸。

　　

　　實驗室環境下針扎鋰電池引發的起火爆炸，虐待鋰電池的作死視頻B站上很多

　　因此，為了提高鋰離子電池的安全性，保證電池的安全平穩運行，隔膜必須滿足以下幾個條件：

　　1、化學穩定性：不與電解質、電極材料發生反應；

　　2、浸潤性：與電解質易于浸潤且不伸長、不收縮；

　　3、熱穩定性：耐受高溫，具有較高的熔斷隔離性；

　　4、機械強度：拉伸強度好，以保證自動卷繞時的強度和寬度不變；

　　5、孔隙率：較高的孔隙率以滿足離子導電的需求。

　　正是由于存在那么多麻煩的要求，隔膜是鋰電池四大原材料中技術壁壘最高的一塊。

　　尤其是濕法隔膜，前幾年國內需求一直大于供給。

　　風水輪流轉，這幾年，產業大躍進，國內隔膜產能從14年的8.5億平/年提升到18年的63.4億平/年，而濕法更是從14年的的3億平/年提升至18年的38.7億平/年。

　　

　　國內隔膜產能統計 / 來源：太平洋證券統計

　　誘人的利潤吸引資本家們一擁而上，產能的快速釋放讓需求無法跟上，供大于求無可避免。

　　2017年以來，中低端干法隔膜已陷入價格戰的苦海，而相對短缺的濕法隔膜也涌上一些渾水，不少新進入的企業由于產品一致性差、質量差開始謀求低價甩貨，攪亂市場。

　　生產隔膜又不是鑄個鋼錠那么簡單，不但項目投入大、建設周期長，而且核心工藝技術難掌握。

　　

　　來源：新材料在線

　　從上圖的價格走勢上，我們可以讀出兩點信息：

　　一是隨著隔膜產能不斷投放，隔膜價格整體上一路走低；

　　二是濕法隔膜價格最高，其次是單法干拉，最后是單法雙拉。

　　濕法干法，是隔膜的工藝分類，簡單來說，干法工序簡單，工藝門檻低，固定資產投入少，見效快，是賺快錢的投機者首選品種。

　　當然，過剩也最快。

　　在生產一般的鋰電池方面，干法具有優勢，成本低、污染小、孔更均勻；大功率電池方面濕法有優勢，主要是安全性和熱收縮性小。

　　大功率電池，也就是動力鋰電池，作為電池市場最大的需求推動力量，濕法也代表了隔膜行業的前進方向。

　　

　　電鏡下，干法膜是機械拉伸產物，濕法膜是化學產物，外形上明顯更均勻，更均勻的東西性能更好 / 來源：星源材質官網

　　濕法工藝制成的隔膜可以做到很薄，而且不是通過機械拉伸，而是利用化學方式，孔隙率和孔徑大小更易控制， 產品的力學性能和均一性更好。

　　但他存在明顯短板——高溫下容易收縮。

　　隔膜一收縮，可不是小事。

　　看下面18650的拆解示意圖，其實18650的制造方式很簡單，就是在注滿電解液的殼里按照正極——隔膜——負極的順序把各種材料卷在一起。

　　

　　假如中間的隔膜一收縮，那么正負極一相遇，后果就“fire in the hole”。

　　工程師們解決這個問題的方式，是在隔膜外面涂一層無機納米顆粒或者耐高溫的有機化學物，可以提高隔膜的高溫安全性能。

　　濕法隔膜“打補丁”，這又將增加工藝復雜度。

　　而具體怎么“打補丁”，這更是一門學問，也是企業將毛利水平拉開差距的重要一環。

　　比如恩捷股份就能造一種油性PVDF涂布隔膜產品，目前全球僅有LG及日本的一家企業能夠生產，ATL和松下已經要求恩捷打樣。

　　雖然濕法繁瑣，但還是由于它可以做的很薄，具有高空隙率和透氣率，可以使電池具有更高的能量密度和充放電性能。

　　而干法隔膜先天缺陷，最薄只能做到16um。

　　在續航更長、充電更快的下游應用要求下，濕法的這一特性可以說是動力鋰電池的黃金搭檔。

　　2

　　濕法隔膜的技術、產能，長期以來一直被國外廠商所壟斷。

　　日本旭化成、日本東麗、韓國SK三家公司都以濕法隔膜工藝為主，長期高價壟斷市場。

　　但這幾年，在下游市場巨大的需求推動下，國內廠商進步相當快，國外廠商壟斷局面已被打破。

　　就A股幾大上市隔膜公司來說，不僅配套國內鋰電池制造頭部公司，更是打入了LG、村田等國際公司。

　　濕法與干法工藝相比設備復雜、投資較大、周期長、成本高、能耗大、生產難度大、生產效率較低等，投入大，見效慢。

　　換句話說，這行不適合賺快錢，適合長期頭鐵玩家，天長地久的死磕工藝技術。

　　但就有那么一群人不服氣，明知山有虎，偏向虎山行。

　　我們不完全的回顧下2017年的諸位隔膜玩家的加碼腳步：

　　1月3日，金力股份新增2500萬㎡隔膜2號產線產能，該系列項目最遠規劃到8號產線；

　　2月4日，北大先行總投資50億元的高分子復合材料項目開工，預計2019年投產，達產后將形成年產12億㎡鋰電隔膜產能。

　　3月6日，星源材質擬在常州經開區設立新公司投資16億元建設年產3.6億㎡鋰電濕法隔膜項目；

　　3月9日，鴻圖隔膜公告擬續建公司年產9000萬㎡鋰離子電池隔膜二期工程項目。

　　10月20日，美聯新材擬設立全資子公司投資5.03億元建設年產近1億㎡濕法隔膜基膜及8000萬㎡涂覆隔膜的動力鋰電池濕法隔膜產業化建設項目。

　　10月31日，常柴股份擬設立合資公司，實施“厚生鋰離子電池隔膜項目”，規劃投資20億元，建設濕法隔膜生產線12條。

　　實際上，在各級地方政府“GDP書記”的推動下，產能大量上馬。

　　2018年，隔膜市場的競爭迅速白熱化，特別是產能擴張大頭的濕法工藝，新玩家的日子最難過。

　　高工鋰電調研數據顯示，相比于年初，濕法基膜價格下降約35%，干法單拉基膜下降約33%，干法雙拉基膜下降約24%。

　　首先，新能源汽車補貼繼續下滑，倒逼動力電池價格下降，而隔膜毛利在四大材料中最高，降價壓力最大。

　　一方面是部分新進入者的產品性能不穩定，為消化產能攤低固定成本，不得不降低產品價格，茍且偷生。

　　另一方面是國內一線梯隊的隔膜企業新產能也快速投產，這些老司機在品質方面有明顯的優勢，借助規模效應，成本可快速下行，從而實現價格下調，加快二三線隔膜企業降價。

　　實際上，2017年濕法基膜價格跌幅同樣較狠，而目前國內濕法頭部公司——上海恩捷的單價跌幅卻很有限。

　　有著更高技術含量的涂布膜，僅微跌3.3%。

　　

　　來源：恩捷公告

　　今年初，上海恩捷在產品的銷量已鎖定產能60%-70%的情況下，主動將產品平均價格下降20%左右。

　　這一出狠招，讓一眾推推搡搡的二三線玩家開始準備甩賣設備，割肉止損。

　　但上海恩捷的“以毒攻毒”并未讓自己受傷，根據三季報顯示，他已實現4.03億凈利潤。

　　要知道，去年全年上海恩捷的凈利潤才3.93億。

　　那么問題就來了，為什么頭部企業能在價格總體下滑的趨勢下，既能賺大錢，還能肆無忌憚的碾壓菜雞呢？

　　這要從濕法隔膜的生產環節說起。

　　

　　來源：網絡

　　別使勁看這圖，看不懂也沒關系。

　　反正只需記住：隔膜生產環節多，那么需要的生產設備、輔助設備就多。

　　大家知道，生產某種產品，環節多，經過的機器多，就意味著系統的復雜度高，可能會面臨一系列的問題：

　　燃氣鍋爐壓力不夠，擠原料的機器擠的不精確，膜拉伸機大力出奇跡把膜拉壞，環保裝置過不了檢查。。.。。.

　　越復雜的東西，就越容易出問題，這是常識。

　　那么工藝水準的差異就體現出來了，誰問題出的少，誰就能將產能開到最大，還能得到更多的良品。

　　所謂良品，是隔膜企業的核心生產指標。

　　我們以上海恩捷的工藝流程為例：

　　

　　來源：恩捷公告

　　注意打圈部分，所謂分切，就是機器拿把刀咔嚓剪開。

　　那么好的機器，就分切的好，廢料少，半成品就多。

　　這里衡量機器好不好的指標叫設備幅寬，目前先進設備的幅寬為4.5~5米，分切一次有5%左右的損耗，而較幅寬較小的設備就會有7%以上的損耗。

　　別小看這幾個點的差異，兩次分切下來，差距就拉大了。

　　根據上海恩捷的反饋書，可以看到，隨著新設備新產能的上馬，工藝精進等因素，上海恩捷的良品率在不斷提高。

　　

　　而良品率越高，成本越低。

　　另外，在生產過程中，設備的運行速度也是重要一環，簡單來說，速度越快，產能會變大，但品控難度加大，那么A品率（良品）就會下降。

　　所以在車速和A品率之間找到合適的平衡，也是考驗生產能力的硬功夫。

　　以同樣日本進口設備為例，一般默認速度是35米/秒，而經過磨合和工藝改進后可以把速度調快，產能就會變大。

　　拿上海恩捷、 遼源鴻圖以及星源材質的濕法工藝的產能利用率作為比較，可以看出產能利用率隨著生產時間加長都有著明顯的提升。

　　

　　實際上，除了良品率以外，影響成本的因素還有：原材料、能耗、制造費用。

　　還是以上海恩捷2017年成本構成為例：

　　

　　原材料沒什么好說的，主要看上游化工品價格，大家都差不多；

　　能耗主要是電費，目前全行業都在往電費低的三四線城市搬；

　　制造費用就有些文章了，這里面主要包含設備折舊、人工成本，那道理就簡單了，想盡可能的攤低制造費用，只有華山一條道：上規模。

　　只有上規模，去上游采購設備才便宜，降低設備的單位折舊成本，輔助設備可以最大化利用，減少因切換不同規格的產品而導致的產線停機重啟的等等好處。

　　如果說原材料、能耗、制造費用三環節，要實現降成本難度不大的話。

　　那么工藝水準帶來的良品率提升就要靠硬邦邦的實力。

　　沒有技術的積累和沉淀，沒有團隊的協作和合作，高科技含量的產品不可能一蹴而就。

　　話說到這層，也就厘清了隔膜行業的初步投資思路：

　　選擇工藝更先進、規模更大的公司。

　　3

　　那么接下來的工作，就是把產能統計下？

　　且慢。

　　濕法隔膜的產能，得看是不是有效產能，不能生產質量達標產品，不能經濟的生產產品，等于無效產能。

　　還是看產量更合適些。 先看這張鋰電濕法隔膜產量TOP10企業名單：

　　

　　來源：牛膜網

　　不出所料，上海恩捷高居榜首，產量比2到6名加起來還要多。

　　規模說明問題，我們先把TOP5過一遍。

　　上海恩捷，2018年被創新股份花了55億拿下，創新股份更名為恩捷股份，當然，這兩家公司都是同一個老板，交易不涉及更換實際控制人，相當于將濕法隔膜業務注入上市公司。

　　2018 年上半年，上海恩捷市場份額增加至37%，據說前三季度已經飚上40%。

　　去年出貨約2.1億平，今年出貨起碼翻一倍。

　　蘇州捷力，2015年被勝利精密并購，但兩家人貌合神離，管理層相處并不融洽，完不成業績承諾不說，內部管理也出了很大問題，市場接連丟失。

　　2017年，上海恩捷營收達到8.9億，蘇州捷力才1.81億，毛利率更是只有可憐的29.62%。

　　在當前各大隔膜拼命搶市場，爭搶進入頭部鋰電大廠的歷史行程的背景下，居然還在打內戰？

　　現在落后一步，以后再想追趕起來可就難嘍。

　　湖南中鋰，2017年被長園集團拿下，目前共持有湖南中鋰90%股權。

　　不幸的是，湖南中鋰是背靠國內鋰電出貨量第三的沃特瑪發展起來的，客戶來源相當單一。

　　今年這個大客戶深陷財務困境， 別說新訂單，能把拖欠的貨款要回來就不錯了。

　　滄州明珠，不算很純粹的隔膜企業，今年濕法隔膜新產線投產，產能未能得到完全釋放不說，隔膜營收還同比下滑，隔膜毛利率更是從去年底的47.45%滑落到12.28%。

　　滄州明珠的困境，其實很能說明2017年這波“腦袋一熱上產能”暴露的問題：

　　要不就是有效產能實質上并未形成；要不就是產品難以獲取下游優質客戶。

　　兩眼一抹黑，就敢上產能。

　　而且他傳統業務PE管和BOPA膜產品價格均大幅下滑，如此差的盈利能力，基本上可以洗洗睡了。

　　星源材質，是國內早期進入隔膜領域的企業之一，也是相當純粹的隔膜公司，工藝水平算是國內一線水平。

　　

　　星源材質2003年創立，09年開始實現銷售，目前海外生產線銷售占比達50%，毛利率硬是多年保持在50%以上。

　　早在2013年，星源材質便接到LG的訂單，為國內企業實現了隔膜零出口的突破。

　　從星源材質上，還看到這樣一個隔膜行業投資邏輯：企業是否擁有大牌客戶。

　　規模，工藝，只是供給層面，客戶是否離不開你的產品，愿不愿意付高價，其實更能說明問題。

　　

　　各大隔膜企業下游客戶 / 來源：華泰證券整理

　　工藝更先進、規模更大、大牌客戶，三大過濾條件篩選下來。

　　縱觀全行業，無論從規模、客戶、還是工藝水平帶來的高毛利水平上看，恩捷股份若是目前當之無愧的龍頭，那星源材質則是彈性最大的未來之星。

　　4

　　恩捷股份，由陳曉明家族控制。

　　別以為陳老板是個西南邊陲之省起家的土老板，人家是正兒八百的美國人，國際主義者，歸國華人投身中國制造2020的典范。

　　是那種一換國籍馬上可以給個千人計劃、領軍人才頭銜的技術專家。

　　他曾經是昆明塑料研究所副所長，畢業于美國馬薩諸塞大學高分子材料專業，這可是美國高分子材料研究“圣殿”，世界第一。還曾在北美最大的集成塑料制造商Inteplast任技術部經理。

　　核心技術人員，陳曉華，也是畢業于馬薩諸塞大學高分子材料專業。

　　除了這兩位，恩捷的研發團隊實力雄厚，擁有來自美國、日本、韓國及國內等多位行業知名專家、博士，具有極強的研發能力和產品量化轉換能力。

　　上海恩捷2010年創辦，專攻濕法隔膜，成立僅兩年，就開始實現量產和銷售。

　　典型的技術型企業。

　　機會一直垂青于有眼光和準備好了的人。

　　始于2015年的動力鋰電熱潮，催生了對濕法隔膜的旺盛需求，2015-2017年上海恩捷分別實現營業收入1.56 億/4.99 億/8.94億元，實現凈利潤0.29 億/1.99 億/3.93 億元。

　　隨著營收利潤超常規增長，上海恩捷也開啟了產能大躍進。

　　

　　與很多不入流的同行比，恩捷的產能擴張，大多形成了有效產能。

　　綜合良品率高達78%，較主要競爭對手（星源材質）高出近10個百分點，分切損耗也逐年遞減。

　　

　　

　　星源材質分切收得率（良品率）/ 情況 來源：公告

　　一方面肯定是工藝水平逐年提高的原因；另一方面得益于上游設備供應商的設備升級，恩捷的生產設備購自日本制鋼所，雖然比國產貴，但更穩定、精準、自動化程度高、而且能耗低。

　　綜合算下來，其實更便宜。

　　經過多年磨合，恩捷對日本設備玩法已爛熟于心，并已包圓日本制鋼所未來3年產能，外人無法染指。

　　

　　損耗率變動趨勢 / 來源：公告

　　生產隔膜無非是兩個關鍵點：一是設備本身；二是設備使用。

　　恩捷這幾年能在保持高毛利率的前提下大幅提高市占率，原因就在這里，也是其護城河所在。

　　規模在擴大，良品率在提高，工藝水準因規模擴大而不斷精進，如此正循環，會讓成本下降高于產品價格的下滑。

　　主動降價碾壓菜雞，讓他們退出市場，就成了情理之中的事。

　　他的下游客戶基本上都是世界頂級客戶。

　　目前已經實現供貨的客戶達到27家，全是鋰電行業如雷貫耳的大企業。

　　如CATL，三星SDI，LG化學，BYD，Tesla等，正在認證的客戶9家，豐田，本田，AESC等。

　　至于原有的包裝印刷產品業務就不要有什么期待了，能維持目前的收入水平就算燒了高香。

　　5

　　如果說恩捷是依靠海歸豪華技術團隊高舉高打；那么星源材質就是”農村包圍城市“，慢就是快。

　　星源由陳秀峰于2003年創辦，在當時，他幾乎以一己之力挑戰國外企業對隔膜產品的壟斷。

　　創業13年后，他接受采訪，用川普對著鏡頭說：

　　“看透兩本書走遍天下都不怕，一本《道德經》，一本《毛選》，《毛選》看了十幾年”。

　　

　　來源：全景網

　　老子在道德經里說天地不仁以萬物為芻狗，講無為而治；辦企業要以弱勝強，積小勝為大勝，還是后者更好使。

　　如果說恩捷是靠著美國的教育資源創辦，那國產教育資源就是星源的助產士。

　　成立之初，作為四川人的陳秀峰近水樓臺先得月，找到國內高分子材料學第一的四川大學，合伙研發干濕法隔膜。

　　當時隔膜被美國、日本企業壟斷，堪稱一膜值千金，是百分百暴利產品。

　　陳秀峰搞貿易起家，早年做經銷商時了解到隔膜的巨額利潤率后，那是朝思暮想，夜不能寐。

　　一手想著要去賺這個暴利，一手有著家國情懷，手撕鬼子，結束壟斷。

　　成立5年后的08年，星源卷出了中國第一卷干法隔膜。

　　實際上，成立僅3年，星源就已經掌握了濕法的制備技術，也知道濕法一定是未來的主流技術方向。

　　只不過投資太大，過去搞貿易賺的錢不夠燒，只能”農村包圍城市“。

　　先點星星火，發達再燎原。

　　搞過貿易的陳老板，對隔膜下游客戶熟悉，雖然最開始大多數廠家對國產隔膜有疑慮，但畢竟都是有闖勁的中國人，星源先是進了中航鋰電的供應鏈，幾個月后又拿下比亞迪。

　　后來的發展就順了。

　　以2013年星源挺進LG干法隔膜供應鏈為標志，中國隔膜企業開始異軍突起，勢不可擋。

　　目前在干法領域，星源已經擊敗旭化成的干法，晉升世界干法龍頭，目前是LG干法隔膜唯一供應商，來自LG的收入占到40%以上。

　　濕法也成功進入LG，但很遺憾，還應用在消費電池領域。

　　要知道，LG是全球動力電池隱形龍頭，產品主要以代表未來鋰電主流技術方向的軟包為主，而且相對于松下綁定特斯拉，三星SDI綁定寶馬。

　　LG配套的車企就海了去了，雷諾-日產、通用、大眾、戴姆勒、現代。

　　多生娃，好打架，保不齊出個爆款，母憑子貴。

　　但實事求是的說，星源在動力電池對濕法隔膜需求爆發之時，他慢了。

　　原因可能是路徑依賴，畢竟這個組織過去是由干法隔膜驅動，而大規模轉型濕法膜，下注電車趨勢，意味著要下大決心，組織要變化轉型，組織內部的阻力需要協調，人事需要安排。

　　當然，更可能是陳老板比較謹慎。

　　

　　《道德經》也沒白讀 / 來源：全景網

　　近年來，星源在產能上的動作與恩捷全力堆濕法產能，拼命擴張市場份額不同。

　　他一是同步擴張干濕法產能；二是建設“超級涂覆工廠”。

　　這兩步動作，后者為綱，前者為目。

　　此話怎講？

　　第一層意思，是干法隔膜性能還可以壓榨，經過性能改進的干法隔膜厚度可達到12μm左右，就和濕法隔膜主流厚度基本一致，而且成本還較濕法低。

　　第二層意思，是涂覆隔膜產品的具體涂覆材料、涂覆方案會根據電池企業需求不同而不同，這樣會有定制化需求，可以為隔膜提高附加值。

　　第三層意思，是國內隔膜市場賺快錢的玩家產能開始釋放，國內隔膜市場價格競爭激烈，而海外電池企業更注重對產品服務、技術服務及售后服務的體驗認定，價格敏感性相對較低，采購規模穩定。

　　很早就走出國內的星源，并不想去趟國內市場現在這波價格戰渾水，他熟悉國際電池廠的偏好，隨著三星SDI、 松下等一流鋰離子電池廠商的產能擴張逐步落地。

　　經過定制化的涂覆隔膜產品，不僅性能更優，還可調整特性，會更合大廠的胃口。

　　正如陳老板在采訪中所言：

　　“補貼退坡對我們來說是利好，沒有補貼，很多國外汽車巨頭會進來。我們的產品目前海外出口占50%，我的要求是到2020年，做到70%以上出口。我們不打價格戰，價值戰我們才打。”

　　“我把海外市場做好，先滿足出口再發展內銷，因為國外市場的要求是質量第一，成本第二，而國內需求目前更強調成本。”

　　陳老板這其實是說，隔膜產能大躍進，下游鋰電也沒閑著，都是賺快錢的一丘之貉，讓他們茍合去吧。

　　6

　　如果說隔膜行業恩捷是標準的大白馬，那么星源極可能是潛力黑馬。

　　我們先比較兩者的經營和估值數據：

　　

　　星源18H3利潤有近1億的政府補助，PE有些失真，按扣非算跟恩捷差不多，但略低些

　　對比恩捷，星源差在規模和單價。

　　但這都不算問題。

　　目前星源有干法1.8億平，濕法1.1億平，共3億平，國軒共建的星源合肥項目目前兩條產線近1億平的濕法產線產能正在爬坡。

　　明年年底，星源常州基地8條濕法、 8條干法全面建成，屆時總產能將達到11億平，產能大翻身。

　　

　　星源老司機在產業中的江湖地位其實相當穩固，隔膜市場的戰爭，并不是殲滅戰，而是《論持久戰》 / 來源：互動平臺

　　一方面，恩捷的良率提升能力會邊際遞減；

　　另一方面，星源由于產能基數低，規模一旦提升，會顯著降低的成本。

　　還記得前文關于制造隔膜的兩大關鍵點嗎——設備是核心。

　　要知道，設備買的越晚，產能越高，投入反而更少。

　　那么展望未來，隔膜企業的增長之路無非就是能否順利進入大客戶供應鏈，使產能順利消化。

　　大客戶是否接受產品則取決于產能穩定性以及產品的技術實力，比如能按照客戶技術方案穩定提供合適的基膜+涂膜產品。

　　過去幾十年，我們有了很多老板，但真正成長為企業家的卻很少。

　　微觀上看，很多老板都賺到了錢，放到宏觀上，他們無非在中國快速崛起上賺了一波快錢而已。

　　老實說，中國多數企業都是賺快錢的，他們并沒有產業恒心，醉心于壓中下一個腦白金，復制爆款奇跡。

　　隔膜行業的產能躍進，正是這種情況的縮影。

　　回顧歷史，任何一個經歷了這種發展階段的國家，都會存在這一的現象，美國在崛起時，類似典故也是不勝枚舉。

　　然而，隨著經濟降速，這樣的時代正在過去。

　　能夠跑的更遠的、更長久的，一定是那些踏踏實實鉆研技術，不投機取巧的企業。

　　讀到這里，也許你會想，“這家公司我能投嗎”？

　　這不是一個拍拍腦袋就能輕易做出的決定，因為除了基本面的機會分析，還需要對財務風險、業績確定性、業務競爭格局等進行更深入的考察。

　　作者：君臨團隊.